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回想兩年多以前。2012年1月18日，神州租車(chē)向美國(guó)SEC遞交了招股文件，擬募集3億美元。在隨后的兩個(gè)半月中，神州租車(chē)連續(xù)提交了9個(gè)修訂版！并將募集金額縮減至1.58億美元。4月25日凌晨，登陸納斯達(dá)克前幾小時(shí)，神州租車(chē)突然宣布暫停并于5月23日最終放棄在美IPO。   

整整兩周年后，神州租車(chē)向香港交易所提出申請(qǐng)，而在同一天也曾“淚流滿面”的迅雷再次向納期達(dá)克發(fā)起沖刺。迅雷是哪里跌倒哪里爬起，神州租車(chē)則徹底告別“傷心之地”轉(zhuǎn)赴香港。 

汽車(chē)租賃看似簡(jiǎn)單至極，僅從“租賃”二字就能大概了解公司業(yè)務(wù)。其實(shí)運(yùn)營(yíng)一家上規(guī)模的汽車(chē)租賃公司猶如高難度雜技，需手腳并用、時(shí)刻保持平衡，稍一疏神就會(huì)釀成悲劇。愛(ài)玩的陸正耀曾跑到意大利親手觸摸大力神杯，回國(guó)創(chuàng)業(yè)將近十年了，今年的世界杯又沒(méi)心思看了，早知如此應(yīng)當(dāng)選擇其它項(xiàng)目。

本文試著解讀神州租車(chē)模式的玩法與風(fēng)險(xiǎn)。 

截至2014年一季度未，神州租車(chē)擁有規(guī)模達(dá)到5.54萬(wàn)輛的龐大車(chē)隊(duì)，347萬(wàn)注冊(cè)用戶，在全國(guó)69個(gè)主要城市擁有751個(gè)直營(yíng)租車(chē)網(wǎng)點(diǎn)（包括52個(gè)機(jī)場(chǎng)）并在其它152個(gè)城市建立了191個(gè)特許服務(wù)點(diǎn)。  

根據(jù)羅蘭貝格資料，2013年末，神州租車(chē)占中國(guó)汽車(chē)租賃市場(chǎng)車(chē)隊(duì)總規(guī)模的14.4%，在十大汽車(chē)租賃公司中占56.3%（大于其它九家的總和） 

中國(guó)汽車(chē)租賃的市場(chǎng)滲透率僅為0.4%（日本、美國(guó)分別為2.5%和1.6%），增長(zhǎng)空間極大。特別是有中國(guó)特色的限購(gòu)、禁行措施，讓眾多國(guó)人只能通過(guò)租賃的方式圓自己的汽車(chē)夢(mèng)。限購(gòu)還抑制競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的擴(kuò)張。例如，神州租車(chē)在北京有1.3萬(wàn)張牌照，在廣州有8000張，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手即使有資金也無(wú)法在規(guī)模上超越。 

2013年神州租車(chē)營(yíng)收達(dá)到27億元，凈虧損2.2億元，虧損率為8.3%，調(diào)整后利潤(rùn)1.43億元（主要是剔除約1億元的股權(quán)激勵(lì)成本及近3億元與停運(yùn)相關(guān)的成本）。2014年Q1神州租車(chē)凈利9800萬(wàn)，調(diào)整后利潤(rùn)1.63億，同比增長(zhǎng)超3倍。 

右手玩車(chē)隊(duì)   

汽車(chē)租賃公司的套路就是買(mǎi)車(chē)、出租收取租金、將淘汰下來(lái)的車(chē)出售。購(gòu)買(mǎi)、出租、處理二手車(chē)形成一個(gè)閉環(huán)。 

2011年以來(lái)，神州出租的平均日租穩(wěn)步上升，車(chē)輛出租率在波動(dòng)中呈走高趨勢(shì)。根據(jù)2014年一季度數(shù)據(jù)，運(yùn)營(yíng)的30個(gè)月可獲得15.4萬(wàn)元租金收入。根據(jù)招股文件披露，用于短租的車(chē)輛平均購(gòu)置成本為9.6萬(wàn)元，處理二手車(chē)可收回4.96萬(wàn)元。   　

假設(shè)購(gòu)車(chē)成本不變，影響單車(chē)收益的關(guān)鍵因素為單車(chē)日均收益和二手車(chē)平均售價(jià)。以下敏感分析表中單車(chē)收益都是2011年以來(lái)出現(xiàn)過(guò)的數(shù)值，淘汰車(chē)輛處理殘值為3~5萬(wàn)元。  

 

在單車(chē)日均收益171元，30個(gè)月后賣(mài)二手車(chē)獲得5萬(wàn)元的條件下，每輛車(chē)從買(mǎi)進(jìn)到賣(mài)出可以給神州帶來(lái)10.8萬(wàn)元收益，但在不太理想的情況下，每輛車(chē)的收益只有3.5萬(wàn)元。 

在全國(guó)范圍內(nèi)經(jīng)營(yíng)數(shù)萬(wàn)輛汽車(chē)，每年完成近200萬(wàn)宗短租業(yè)務(wù)，平均日出租率達(dá)到60%以及二手車(chē)處理能力，是神州租車(chē)多年形成的核心競(jìng)爭(zhēng)力。   

數(shù)萬(wàn)輛車(chē)組成的車(chē)隊(duì)，要讓每輛車(chē)在服役期間產(chǎn)生10萬(wàn)級(jí)收益必須搭建一個(gè)系統(tǒng)，從呼叫中心、門(mén)店、維修保養(yǎng)、道路救援、保險(xiǎn)理賠、市場(chǎng)推廣、行政管理缺一不可。 

先看直接營(yíng)運(yùn)成本，構(gòu)成見(jiàn)下表。由于主要用于短租，將此類(lèi)開(kāi)支除以期間短租交易宗數(shù)可得平均交易成本。例如2011年完成88.5萬(wàn)宗短租，直接運(yùn)營(yíng)開(kāi)支1.51億元，則毎宗短租交易的直接成本為170.7元。同理，2013年為362.9元；2014年1季度為421元！   　 

2014年1季度，在運(yùn)短租車(chē)輛3.5萬(wàn)臺(tái)、出租率60.9%，成交46.3萬(wàn)宗，推知每宗租賃為4.14天，收到租金1163元。每完成一宗短租交易，神州租車(chē)直接運(yùn)或成本高達(dá)420元。直接成本成倍提高的趨勢(shì)值得警惕，估計(jì)與場(chǎng)地、人員成本提高有關(guān)。

神州租車(chē)市場(chǎng)費(fèi)用控制較好。2013年?duì)I收較2011年增加184%，市場(chǎng)費(fèi)用只增加了43%。         

由于資產(chǎn)規(guī)模大，負(fù)債額高，利息、折舊成為沉重的負(fù)擔(dān)。如能成功上市，償還部分債務(wù)，利息壓力將得到緩解，也將成為利潤(rùn)提升留下空間。

2012年申請(qǐng)上市時(shí)，神州租車(chē)被指行政費(fèi)用過(guò)高，最新披露的招股書(shū)顯示，2011年其行政開(kāi)支達(dá)到1.49億元，占整個(gè)租賃收益的19.2%，而2013年這一數(shù)額上升到了3.78億（工資總額達(dá)到1.63億），占租賃收益的比重為17.1%。神州租車(chē)解釋稱，行政開(kāi)支的大幅增加，主要是因?yàn)闃I(yè)務(wù)擴(kuò)張所致。

神州租車(chē)管理費(fèi)用過(guò)高，恐怕與租賃業(yè)務(wù)本身的特性有關(guān)：涉及問(wèn)題多、解決起來(lái)復(fù)雜而且艱難。比如神州租車(chē)披露，2013年平均每月因未能及時(shí)處理違章而停運(yùn)的車(chē)輛達(dá)到7624輛。私家車(chē)的驗(yàn)車(chē)、保險(xiǎn)理賠讓車(chē)主頭痛，5.5萬(wàn)輛車(chē)得耗費(fèi)多少人力物力？ 還有顧客的各種投訴，救援、車(chē)輛故障及事故的責(zé)任判定，還有“失聯(lián)”…… 總部需配備大批管理人員對(duì)遍布全國(guó)的網(wǎng)點(diǎn)進(jìn)行監(jiān)督、巡查、協(xié)調(diào)解決各種問(wèn)題，加上呼叫中心，于是管理隊(duì)伍龐大、人力成本居高不下。

神州租車(chē)規(guī)模已經(jīng)不小，平均61%的出租率也不低，每宗交易直接運(yùn)營(yíng)成本下降只能寄希望于規(guī)模經(jīng)濟(jì)和管理效率提升。

汽車(chē)租賃在發(fā)達(dá)國(guó)家高度普及，但利潤(rùn)率相當(dāng)?shù)?。Hertz在2009年、2010年是虧損的，2013年?duì)I收達(dá)到108億美元，凈利潤(rùn)率也才3.2%，可以說(shuō)盈虧只在一線間。中國(guó)在個(gè)人信用體系、汽車(chē)文化、法規(guī)稅則方面都有巨大差距，神州租車(chē)是先驅(qū)還是先烈還有未定之?dāng)?shù)。             

沒(méi)有20億美元的資金注入，京東不可能自建龐大的物流體系也不會(huì)燒錢(qián)打價(jià)格戰(zhàn)。同樣，資本密集型的神州租車(chē)也是在資本的強(qiáng)力推動(dòng)下才有今年的規(guī)模。 

2009年底，神州租車(chē)僅有692輛汽車(chē)。 2010年獲得聯(lián)想控股12億巨額投資后急劇擴(kuò)張，年底車(chē)隊(duì)規(guī)模超過(guò)1萬(wàn)輛。 

2012年，在終止赴美上市后，華平透過(guò)Amber Gem向神州租車(chē)投資2億美元。

2013年，Hertz向神州租車(chē)投資1億美元同時(shí)向5家舊股東收購(gòu)價(jià)值1億美元股票。 

到上市前聯(lián)想持有36.8%股權(quán)，華平持有23.1%，Hertz持有19%，陸正耀家族持有18.6%。      

神州租車(chē)接連獲得聯(lián)想、華平、Hertz三大巨頭近30億投資，依舊滿足不了擴(kuò)張需要。在聯(lián)想控股擔(dān)保下，神州租車(chē)從多家金融機(jī)構(gòu)獲得25.4億元貸款（2014年1季度末），還從聯(lián)想等機(jī)構(gòu)獲得17.8億“股東借款”。   

因?yàn)橥度胩?，?lián)想控股的核心人物朱立南和劉二海同時(shí)到神州租車(chē)任獨(dú)董，大有“對(duì)這個(gè)項(xiàng)目負(fù)責(zé)到底”的氣概。 

陸正耀雖然沒(méi)能象劉強(qiáng)東那樣，在巨額融資之后仍然把持公司的絕對(duì)控制權(quán)，但圈住聯(lián)想、Hertz和華平的錢(qián)和人，也顯露出過(guò)人的手段。

租車(chē)，這項(xiàng)發(fā)達(dá)國(guó)家高度認(rèn)可的業(yè)務(wù)，能在中國(guó)等來(lái)春天嗎？神州租車(chē)好比這個(gè)行業(yè)的京東，短期內(nèi)的追求主要不是盈利，而是規(guī)模、知名度、用戶群、龐大的車(chē)隊(duì)（在限購(gòu)城市的牌照更有價(jià)值）、遍布全國(guó)的服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，這些用時(shí)間和金錢(qián)堆出來(lái)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)不是對(duì)手能輕易超越的。