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有一本財報分析的入門書叫做《財報就像一本故事書》，我覺得書名說的很貼切。財報就像一本故事書，經(jīng)理人寫它，投資人和大眾讀它。通過財報，我們可以洞察一個企業(yè)的戰(zhàn)略、經(jīng)營。一個專注的企業(yè)，它財報反映出來的數(shù)據(jù)應(yīng)該是和其戰(zhàn)略保持一致的。如果財報與戰(zhàn)略宣傳不符，我們則需警惕。外行人看的數(shù)字，而內(nèi)行人則會看到企業(yè)數(shù)字背后的故事。我將以京東的戰(zhàn)略為視角，再讀京東財報。

老劉早在2012年及后來的若干公開場合介紹過他的“倒三角理論”，如下圖。用他的話說，每年京東都會做些不同的事情、戰(zhàn)略，但所有的戰(zhàn)略均沒有離開過這個框架。（目前來看，框架更多適合B2C業(yè)務(wù)，金融業(yè)務(wù)則需做些微調(diào)）

如圖所示，老劉將整個倒三角形分為四個橫向，最底層是“團(tuán)隊”，倒數(shù)第二層是“物流系統(tǒng)、IT系統(tǒng)及財務(wù)系統(tǒng)”，倒數(shù)第三層是“成本和效率”，最上面一層是“產(chǎn)品、價格和服務(wù)”。這四部分對京東的意義分別是基礎(chǔ)、供應(yīng)鏈、關(guān)鍵KPI以及用戶體驗。在這個倒三角形管理模型中，只有最上面一層，也就是產(chǎn)品、價格和服務(wù)，是面向用戶的，用戶可以直接看到，但下面的三層則處于“無形”狀態(tài)。我們結(jié)合財報，分別看一下這幾部分。

在劉三角模型中，最上面的，也是唯一用戶可感知的一層是用戶體驗。而老劉也在太多的公開場合反復(fù)強(qiáng)調(diào)，京東的使命就是持續(xù)的提升用戶體驗。目前對于某個電商用戶體驗的衡量指標(biāo)，業(yè)界并沒有統(tǒng)一的框架（如果單純衡量網(wǎng)站用戶體驗的話，則可以從PV、UV、轉(zhuǎn)化率等指標(biāo)綜合判定）。按照劉三角的描述，用戶體驗其由三個方面構(gòu)成：產(chǎn)品、價格、服務(wù)。也就是說，用戶體驗體現(xiàn)在產(chǎn)品品類、種類是否豐富；產(chǎn)品價格是否有競爭力；是否有更快更好的配送、售后服務(wù)，以及網(wǎng)站、APP、其他京東入口體驗是否友好等等。

由于財報披露的數(shù)據(jù)有限，我們無法拿到各個細(xì)目的同比數(shù)據(jù)。但是我們可以通過環(huán)比數(shù)據(jù)做個基本判斷：在上表中，京東Q2凈營收286億元，環(huán)比增長26%。對比活躍用戶數(shù)、訂單數(shù)、倉庫數(shù)、配送、分揀中心以及配送覆蓋城市數(shù)的環(huán)比增長數(shù)據(jù)， 我們發(fā)現(xiàn)，京東凈營收的增長（26%增長）主要依靠Q2訂單數(shù)的增長（27%增長）以及配送范圍的擴(kuò)大（27%增長）、配送及時性提升（24%）等。同時，訂單數(shù)、活躍用戶數(shù)的增長也會部分來自于SKUs的增長，即品類的擴(kuò)充。 其中，日用百貨的交易額占比增速要大于3C產(chǎn)品。因此，可以看出，上半年京東依然在進(jìn)行品類擴(kuò)張（重點是日百領(lǐng)域），同步進(jìn)行物流服務(wù)體驗（便捷、安全、專業(yè)的物流配送服務(wù)）建設(shè)。這也是京東近幾年的主要拓展方向，是其主業(yè)。

我們再看劉三角。如果京東要實現(xiàn)用戶體驗的不斷提升，必然要持續(xù)的進(jìn)行物流、IT系統(tǒng)的升級改造。正如老劉在前不久的中歐國際工商學(xué)院演講中提到的，自建物流的訴求來自于中國奇高無比的物流成本以及對于物流體驗提升的渴望。但無論是通過持續(xù)建設(shè)物流系統(tǒng)，還是打造高性能的IT系統(tǒng)，絕不是不計成本的，是要用效率與成本的KPI進(jìn)行控制的。

在零售行業(yè)，有一個核心的數(shù)據(jù)來衡量業(yè)績、經(jīng)營效率好壞，就是資產(chǎn)收益率。這里有一個分解計算公式：

資產(chǎn)收益率=凈利潤率*資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=凈利潤/凈營收*凈營收/總資產(chǎn)=凈利潤/總資產(chǎn)（這里我們用了凈營收，主要用于獲利方面的分析）

也就是說，我們要評判一家電商公司經(jīng)營效率，要看其每一元的資產(chǎn)投入可以帶來多少凈產(chǎn)出。這可以看做兩部分組成，首先通過經(jīng)營，使資產(chǎn)先變成營收，然后營收中扣除成本與費用即是凈利潤。那我們也分兩部分來看：

1）利潤情況京東Q2凈利潤為負(fù)值（凈虧損人民幣5.825億元，后面會分析），我們暫且使用毛利率這個指標(biāo)，做個基本的判斷。如下圖：

從近幾年京東的毛利率來看，基本保持在10%左右，Q2上升到11%。但相比蘇寧、國美等線下零售巨頭15%左右的毛利率，還是會低一些。這主要和京東目前的長期的低價戰(zhàn)略相關(guān)。

2）資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率情況

京東近幾年的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次）上升到2.6次。2014Q2的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次）為0.45，較Q1有所下降。主要原因是Q2的現(xiàn)金激增，以及吃下了騰訊的拍拍、易迅等業(yè)務(wù)，導(dǎo)致商譽和無形資產(chǎn)大幅增長所致。從資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率可以看出，京東與騰訊的戰(zhàn)略合作后，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率環(huán)比下降了15%，這表明拍拍網(wǎng)、易迅，以及微信、手Q等流量入口還未真正對凈營收產(chǎn)生作用，Q2仍處于磨合、調(diào)整期。

如果我們以零售行業(yè)3%左右的平均凈利率來計算，乘以京東資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（作者做個預(yù)測：2014年資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率[次]約為2.5），推算出2014年京東資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率約為7.5%，將與沃爾瑪基本持平。

我們再看下京東的存貨周轉(zhuǎn)情況。可以看出，京東近幾年一直在進(jìn)行物流系統(tǒng)建設(shè)，雖然不斷在進(jìn)行品類擴(kuò)充、訂單增長，2014年Q2與Q1數(shù)據(jù)卻基本持平，在2.7次左右。對應(yīng)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)在34天左右。可以說，相比于線下友商70-90天的存貨周轉(zhuǎn)，這是京東最大的競爭力所在。

京東2014年Q2的費用率為13.8%，比2013年稍高（2014Q1有38億的CEO股權(quán)支出，不計入?yún)⒖急容^）。其中，主要的費用花費在與騰訊融合相關(guān)的物流員工、研發(fā)員工的招聘、薪金支出，618大促期間的營銷費用，以及與騰訊戰(zhàn)略合作的無形資產(chǎn)攤銷費用上。

總體來看，依靠Q2訂單量的增大以及穩(wěn)定的物流體系升級建設(shè)，Q2繼續(xù)實現(xiàn)營收增長。但可以看出，Q2中營收增長的部分實際上與騰訊融合的戰(zhàn)略花費相抵消，并且還有近6億元的凈虧損。而Q3、Q4能否實現(xiàn)盈利的關(guān)鍵則是并入進(jìn)來的易迅、拍拍、各種移動入口能否真正實現(xiàn)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)，實現(xiàn)盈利。

劉三角的最下面一層，也是框架的基礎(chǔ)是團(tuán)隊，也就是人。老劉前不久曾說，任何一家公司的失敗，最終都是人的失敗。在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，團(tuán)隊組織架構(gòu)相對扁平化。團(tuán)隊的效率高低、執(zhí)行力會更快的影響公司戰(zhàn)略的效果。京東上半年，在并入拍拍網(wǎng)、易迅等業(yè)務(wù)同時，也同步接收了原有的騰訊團(tuán)隊（物流、研發(fā)等）。對于新形勢，京東也作出了相應(yīng)的組織架構(gòu)調(diào)整，成立了若干事業(yè)部、子公司（京東商城、拍拍網(wǎng)、金融集團(tuán)、國際部等），各部分有更加細(xì)化的戰(zhàn)略、經(jīng)營定位。在財報中，我們也發(fā)現(xiàn)京東互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)對現(xiàn)金流開始有了貢獻(xiàn)。不同團(tuán)隊間關(guān)于微信、手Q、拍拍業(yè)務(wù)等跨事業(yè)部戰(zhàn)略項目也在快速迭代進(jìn)行。新團(tuán)隊?wèi)?yīng)該如何與原京東架構(gòu)對接，不同的團(tuán)隊間應(yīng)該如何合作，不同的價值觀如何融合等因素會是決定京東2014下半年業(yè)績的主要因素。

綜上，通過對劉三角的分析，我們發(fā)現(xiàn)近幾年京東基本專注于自身電商業(yè)務(wù)，履行了老劉說的用戶體驗建設(shè)戰(zhàn)略。通過分析Q2京東財報，我們可以看出，通過上半年不斷的品類擴(kuò)充、訂單增長、物流建設(shè)，京東繼續(xù)專注于電商業(yè)務(wù)，并實現(xiàn)營收增長。同時，物流系統(tǒng)的建立也保證了京東的存貨周轉(zhuǎn)依舊保持在較高水平。但同時，京東在Q1并入了騰訊B2C、C2C業(yè)務(wù)以及獲得了微信、手Q等流量入口，這些戰(zhàn)略都對京東原有經(jīng)營產(chǎn)生了一些沖擊和成本費用付出。對于下半年的走勢，我們也做個預(yù)測，隨著若干公司戰(zhàn)略項目的進(jìn)行，Q3將是微信等流量入口的變現(xiàn)期，戰(zhàn)略的實施期，Q4應(yīng)該會真正看到相關(guān)騰訊融合資產(chǎn)的真正變現(xiàn)。

不管市場格局、資本市場如何變化，只有專注于提升用戶體驗，為用戶帶來價值的公司，才能得到大家的真正認(rèn)可。